기본적 분석 (펀더멘털 분석)의 탄생과 기술적 분석 (차티스트)의 몰락

기본적 분석은 언제부터 시작되어 어떻게 시장의 주류가 되었는지 살펴보겠습니다. 우리는 그레이엄의 [증권분석]과 그의 제자인 워런 버핏이 가치투자자로 세계적인 부자가 되었으니 처음부터 펀더멘털 분석이 주류로 믿고 있겠지만 사실은 음모가 숨어 있었습니다. 

 

[주식투자 기본상식] - 다우이론 탄생. 기술적 분석의 아버지 찰스 H. 다우

다우이론 탄생. 기술적 분석의 아버지 찰스 H. 다우

기술적 분석은 어쩌다 기본적 분석에 밀렸나?

기본적 분석 (펀더멘털 분석)의 탄생

"다우이론 탄생" 글에서 샤바커는 기술적 분석으로 미국의 대공황을 예측했었습니다. 샤바커는 지지와 저항의 개념을 정립했으며, 주가와 거래량 패턴 분석으로 시장의 고점을 예측했습니다. 이후 차티스트들은 더 축적된 정보를 첨가하며 테크니컬 분석을 확대해 갔습니다. 그런데 이상하지 않나요? 기술적 분석 방법으로 성공한 사람도 많았고, 정보와 기술이 계속 축적되었다면 차티스트들이 더 많아야 하는데 지금은 기술적 분석이 비주류입니다. 

 

당시는 기업 정보가 전파되는 속도가 달랐고, 거래소(현, 증권회사 지점)를 통한 시장 조작(주문지 작성 조작)이 만연했습니다. 조작이 만연한 시대에서는 주가와 펀더멘털 관계가 무의미했습니다. 대부분 내부 정보를 바탕으로 매매하고, 내부 정보 접근이 용이한 사람들 따라 매매하는 식이였습니다. 

 

초기 차티스트들은 주가 조작이 있으면 대부분 단기로 끝난다는 점을 알았습니다. 중기, 장기적으로 주가 조작은 어려우므로 차티스트들은 장기 투자 위주로 대응합니다. 특히 주가는 조작할 수 있어도 거래량 조작은 불가능 함을 알고 차티스트들은 거래량 분석을 통해 주가 움직임의 허와 실을 감지했습니다. 차티스트들이 성공하고 있을 때인 1934년 벤저민 그레이엄과 데이비드 도드의 걸작 [증권 분석(Security Analysis]이 발간했지만 차티스트들은 펀더멘털 분석을 무시했습니다. 

 

증권분석

 

미국증권거래위원회(SEC, Securities and Exchange Commission) 발족

1934년 SEC가 발족합니다. SEC는 주식 거래를 법률로 규제하는 기관입니다. 쉽게 말해 내부 정보를 이용한 주식거래를 규제하기 시작한 것입니다. 당시 만연하던 주가 조작을 조사, 처벌할 수 있는 기관이 생긴 것입니다. 

 

https://www.sec.gov/ 

 

이때 그레이엄과 도드의 [증권분석]이 출간된 것입니다. 이들은 책에서 기업을 철저히 분석하면 적절한 수익을 얻고, 위험은 회피할 수 있다고 합니다. 펀더멘털 분석으로 기업의 내재가치를 찾을 수 있고, 주식투자는 사고파는 것이 아니라 내재가치 이하의 주식을 매수해서 내재가치에 도달할 때까지 기다리는 것으로 정의합니다. [증권분석] 출간은 SEC 발족과 함께 폭발적 반응을 보입니다. 시장 개혁 조치로 시장은 혼란에 빠졌고, 혼란스러운 순간 펀더멘탈이란 새로운 기준이 등장한 것입니다. 주식투자의 패러다임이 바뀌는 순간입니다. 

 

예일대학 앨프레드 콜스(Alfred Cowles)

[증권분석] 책의 출간과 함께 펀더멘탈 분석이 주목받게 된 계기는 예일대 콜스 박사의 논문입니다. 경제학자 콜스는 시장을 예측하여 대응하는 차티스트들을 비판하는 논문을 냅니다. 경제는 경제학자들이 최선을 다해 추측할 수 영역이지 기술적 분석가들의 예측은 결과적으로 사이비라는 주장입니다. 

 

Alfred C. Cowles, 3rd (1891-1984)

 

콜스는 차티스트였던 "월스트리트 저널" 편집장 해밀턴의 시장분석 기사를 재구성하여 대공황 이후 시장에 적용한 결과를 시뮬레이션한 논문을 발표합니다. 그 논문에서 해밀턴의 가상 포트폴리오는 주가지수 투자보다 수익률이 낮다는 결론으로 발표합니다. 경제학자 콜스의 논문은 설득력이 있었고, 이 논문이 기사화되고 유명해지면서 시장에서는 기술적 분석을 사기라고 무시하는 경향이 나타납니다.  

 

알프레드 콜스

 

대공황 여파와 SEC규제 등으로 주식투자 시장 트렌드가 바뀌는 시기에 학계에서는 기술적 분석을 무시하는 논문이 발표된 것입니다. 그리고 학계에서 펀더멘털 분석을 뛰우면서 주식투자의 주도권이 기술적 분석에서 펀더멘털 분석으로 바뀌게 됩니다. 

 

기술적 분석에서 펀더멘털 분석으로 

펀더멘털 분석이 주류로 등장하면서 SEC규정에는 주식 브러커는  "건전한 펀더멘털에 근거를 두어야 한다"는 문구가 추가됩니다. 이후 증권사 직원은 고객에서 주식을 추천할 때 기술적 분석 기준으로 추천할 수 없고, 반드시 펀더멘털에 근거를 두어야 합니다. 이는 아직도 적용되는 기준입니다. 미국에서는 기술적 분석가 협회가 있어 완화되고 있지만 우리나라에서는 기술적 분석가를 대변하는 기관이 없기 때문에 기술적 분석을 통한 추천은 금기시되고 있습니다.  

 

이 규정으로 1948년 기술적 분석관련 책이 베스트셀러로 등장하자 SEC는 저자(존 마지)를 사기 혐의로 고소합니다. SEC 규정인 "건전한 펀더멘털에 근거를 두어야 한다"을 위반했다는 이유입니다. 결과적으로 증권사 직원이 아니어서 기소에 이르지 못했지만 이런 과정을 거치며 주식 분석은 펀더멘털 분석이어야 한다는 인식이 심해졌습니다. 특히 대학에서는 펀더멘털 분석만 교과 과정에 편입하면서 기술적 분석에서 기본적 분석 시대로 전환됩니다. 

 

기본적 분석이 주류가 된 이유

결과적으로 기술적 분석이 기본적 분석에게 밀린 이유는 학계에서 설득력 있는 논문으로 기술적 분석은 틀렸고 펀더멘털 분석만이 시장과 주가를 이해하는 한 방편이라고 주장하면서 부터입니다. 학계의 주장은 SEC에서 받아들이고, 대학 교과 과정에서 펀더멘털 분석만 교육하면서 저변 확대되면서 차티스트는 비주류로 밀리게 된 것입니다.