내재가치 산출 시 할인율 선택 비법
주가는 내재가치에 수렴합니다. 내재가치를 구하면 현재 주가가 고평가 되었는지 저평가되었는지 알 수 있고, 사야 할지 팔아야 할지 판단할 수 있습니다. 주식 갤러리가 내재가치를 구할 때 할인율은 어떻게 선택하는지 알아보겠습니다.
1. 잉여현금흐름 산출
기업의 내재가치를 구할 때는 영업이익을 기준으로 합니다. 현금 지출이 없는 감가상각비는 더하고, 영업이익 중 특별 이익은 제외하고, 회사의 성장을 위해 투자하는 비용도 제외한 잉여현금흐름을 기준으로 해야 합니다. 미래 잉여현금흐름은 아래와 같이 구할 수 있습니다.
잉여현금흐름 (FCF) = 영업이익 + 감가상각비 - 자본적 지출 - 추가 운전자본
1년 후의 FCF와 2년, 3년, 5년 후의 FCF는 회사의 성장을 가정해서 산출합니다. 미리 계약된 현금흐름과 미래에 일어날 수 있는 매출을 계산하여 산출해야 합니다. 미래의 성장률은 매년 달라질 수 있지만 산업의 발전 속도와 회사 생산규모 그리고 시장 지배력 등을 고려해 일정하게 성장할 것으로 간주하여 구합니다. 미래 성장률은 주관적이기 때문에 오차가 많이 발생할 수 있습니다. FCF 현금흐름 할인 모형 늘리 사용되지 못하는 가장 큰 원인이 성장률의 주관적 선택입니다.
성장률은 경제 상황을 고려해서 선택하지만 주식 갤러리, 애널리스트, 회사에서 주관적으로 결정합니다. 그러면 할인률은 어떻게 결정될까요? 할인율은 대체로 가중평균 자본비용으로 선택되고 있습니다.
2. 가중평균 자본비용 산출
가중평균 자본비용이란 자기 자본과 부채를 따로 계산하여 평균한다는 의미입니다.
예를 들어 자기 자본으로 투자하지 않고 은행에 예금을 한다면 예금금리 수준의 이익을 회수할 수 있습니다. 즉 자기 자본응로는 최소한 시장금리 이상의 수익률을 얻어야 합니다. 그리고 부채의 경우 대출에 따른 비용 즉 이자를 지불해야 합니다. 부채를 얻어 사업을 하고 있다면 대출 이자 이상의 수익률을 올리 수 있어야 투자 결정 이유가 될 수 있습니다.
대출(부채)에 따른 비용을 부채비용이라고 합니다. 즉 부채비용입니다.
자기자본 비용이란 자기 자본을 투자하지 않고 은행에 예금으로 얻을 수 있는 이자와 은행에 예금하지 않고 투자했기에 가산금리를 더 받을 수 있는데 이를 위험 프리미엄이라고 합니다.
기업은 부채와 자기 자본을 활용하여 사업을 하는데 부채에 대한 대출 이자와 자기 자본에 대한 은행 금리 플러스 위험을 감수한 대가를 벌어야 합니다. 부채와 자기자본 비중에 따라 수익률이 다라지는데 부채와 자기자본 비중을 고려한 것이 가중평균 자본비용(WACC)입니다.
부채비용 = 평균 이자비용(회사채 발행금리) * (1-법인세율)
자기 자본비용 = 무위험자산 수익률(국고채 수익률) + 위험 프리미엄
위험 프리미엄 = 베타 * (시장수익률 - 무위험자산 수익률)
가중평균 자본비용(WACC) = (부채비용 * 부채 비중) * (자기 자본비용 * 자기자본 비중)
주식 갤러리는 가중평균 자본비용을 산출하기 위한 자료는 쉽게 구할 수 있습니다. 회사채 발행금리, 무위험수익률(국고채 수익률), 시장수익률(코스피 , 코스닥 년 평균 수익률) 부채비중, 자기 자본 비중 등은 재무상태표에서 찾을 수 있습니다. 하지만 베타는 예외입니다. 베타는 개인이 직접 구할 수 없고 종목별 베타를 제공하는 곳이 FN가이드입니다. FN가이드 자료는 유료이지만 NAVER 증권에서 무료로 확인할 수 있습니다. 다행이죠.
베타는 코스피와 코스닥 지수와의 민감도를 나타냅니다. 코스피 지표가 10% 움직일 때 베타 1이면 10% 움직이고, 베타 2이면 20% 움직이고, 베타 0.5이면 5% 움직인다는 의미입니다.
3. 내재가치와 현 주가 비교
내재가치를 구하고자 하는 기업의 FCF는 성장률 선택에 따라 달라집니다만 FCF를 구했다면 할인율로 할인하면 내재가치를 구할 수 있습니다. 할인율은 가중평균 자본비용(WACC)을 사용하면 됩니다. 이렇게 구한 내재가치를 발행주식 수로 나누어 주면 주당 내재가치가 됩니다. 주당 내재가치와 현재 주가를 비교해서 내재가치보다 현 주가가 높으면 매도, 내재가치보다 현 주가가 낮으면 상승여력을 확인하여 목표 수익률 이상이면 안전마진이 발생한 것이므로 매수하면 됩니다.
가치투자를 추구하는 주식 갤러리라면 내재가치 산출 시 할인율은 가장 평균 자본비용을 사용해야 합니다.
예) 2차 전지 사업하는 기업
- 성장률 : 2차 전지 산업의 년 평균 성장률을 회사 성장률로 선택합니다.
- 부채비용 : 회사채 발행금리 (BBB+ 3년 물 수익률)
- 무위험자산 수익률 : 국고채 3년 물 수익률
- 베타 : 기업의 NAVER 증권에서 베타 확인
- 시장수익률 : 코스피, 코스닥 년 평균 수익률
- 할인율 계산
이 정도 과정을 거치면 내재가치 산출에 필요한 할인율은 어렵지 않게 구할 수 있습니다.
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